美元未必“很美” 人民幣不會(huì)單邊貶值

作為特朗普競(jìng)選核心承諾之一的稅改計(jì)劃日前向著最終落地邁出堅(jiān)實(shí)一步。美元?dú)v經(jīng)調(diào)整與反復(fù)之后能否重振雄風(fēng)，備受市場(chǎng)關(guān)注。對(duì)人民幣匯率而言，美國(guó)稅改將帶來新變數(shù)，尤其是在四季度這個(gè)比較微妙的時(shí)點(diǎn)上。

綜合分析，在全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)復(fù)蘇共振的態(tài)勢(shì)下，美元難以重演一枝獨(dú)秀，未來上行空間未必很大，人民幣匯率面臨的外部環(huán)境應(yīng)不會(huì)顯著變化。同時(shí)，人民幣匯率自身穩(wěn)定性也在增強(qiáng)：經(jīng)濟(jì)穩(wěn)構(gòu)成根本基礎(chǔ)、利差高構(gòu)筑安全邊際、預(yù)期分化降低單邊波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、“逆周期因子”提供政策保障。因此，前幾年四季度大幅貶值的一幕難重現(xiàn)，未來人民幣對(duì)美元料有貶有升，總體持穩(wěn)。

美元指數(shù)波動(dòng)明顯

在市場(chǎng)對(duì)年底美聯(lián)儲(chǔ)加息已有充分共識(shí)的情況下，美國(guó)稅改進(jìn)展成為影響短期內(nèi)美元及外匯市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。

9月以來，稅改相關(guān)消息就逐漸主導(dǎo)了美元的邊際波動(dòng)。9月，美元指數(shù)能夠擺脫此前持續(xù)的頹勢(shì)，離不開美國(guó)政府披露稅改細(xì)節(jié)的刺激；10月，美元指數(shù)上演上漲，更離不開市場(chǎng)對(duì)稅改樂觀預(yù)期的發(fā)酵；11月，美元指數(shù)再度走弱，則與市場(chǎng)擔(dān)憂稅改法案延遲落地不無關(guān)系。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間12月2日凌晨，美國(guó)國(guó)會(huì)參議院最終投票通過共和黨稅改議案。在國(guó)會(huì)眾、參議兩院相繼投票通過共和黨稅改議案之后，特朗普政府稅改前景正變得清晰。申萬宏源宏觀研究認(rèn)為，樂觀預(yù)期下，在今年圣誕節(jié)美國(guó)國(guó)會(huì)休會(huì)之前即12月16日之前，中性預(yù)期下，在2018年一季度左右，參眾兩院將通過稅改最終法案，提交總統(tǒng)簽字生效。

分析人士認(rèn)為，此次參議院通過稅改議案，不僅是推動(dòng)稅改落地的關(guān)鍵一步，也是“特朗普新政”取得的關(guān)鍵突破。

2016年四季度，美元指數(shù)摸上103.82的十余年高位，彼時(shí)，所有非美貨幣均經(jīng)受了巨大的貶值壓力。今年以來，隨著稅改取得重要進(jìn)展，美元能否重振雄風(fēng)，市場(chǎng)翹首以待。

美元“一枝獨(dú)秀”成往事

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，四季度的人民幣匯率易出現(xiàn)波動(dòng)。2014年至2016年，每個(gè)四季度人民幣均對(duì)美元出現(xiàn)了貶值。其中，2016年四季度，人民幣對(duì)美元貶值逾4%，匯價(jià)一度逼近7元，成為匯改以后人民幣匯率貶值最猛烈的時(shí)期。對(duì)于人民幣匯率而言，美國(guó)稅改無疑帶來了新變數(shù)，尤其是在四季度這個(gè)比較微妙的時(shí)點(diǎn)上。

稅改對(duì)美元的利好主要體現(xiàn)在三方面：一是稅改有望鞏固并提振美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭。此次稅改的核心是減稅，可增加企業(yè)和家庭的可支配收入，促進(jìn)美國(guó)企業(yè)投資與個(gè)人消費(fèi)，從而提振美國(guó)經(jīng)濟(jì)，為美元提供上行動(dòng)能。二是倘若稅改推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加速、通脹水平走高，美聯(lián)儲(chǔ)可能加快升息步伐。三是稅改有望吸引美國(guó)跨國(guó)公司匯回利潤(rùn)，增加美國(guó)資本流入。還有分析認(rèn)為，美國(guó)稅改取得重要進(jìn)展，對(duì)市場(chǎng)情緒的影響有利于美元走強(qiáng)?？紤]到市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在本月議息會(huì)議上采取加息行動(dòng)，美元重新走強(qiáng)的可能性上升。平安證券宏觀研究表示，看好2018年上半年美元指數(shù)的走勢(shì)，原因在于：其一，美國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力較歐元區(qū)更強(qiáng)；其二，2018年美聯(lián)儲(chǔ)或較市場(chǎng)預(yù)期更為鷹派；其三，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在稅改大概率落地的情況下復(fù)蘇提速，通脹或顯著走高。

但有不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，從更長(zhǎng)時(shí)間看，美元上行空間未必很大，未來可能呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑的走勢(shì)。一則市場(chǎng)對(duì)稅改拉動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的實(shí)際效果存在分歧。有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，減稅對(duì)中短期的財(cái)政收入有負(fù)面沖擊，影響政府支出及基建投資計(jì)劃的實(shí)施。另外，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊將部分對(duì)沖減稅效果。二則全球經(jīng)濟(jì)逐漸形成復(fù)蘇共振，美國(guó)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及貨幣政策周期上的領(lǐng)先性正在減弱。今年以來歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，政治風(fēng)險(xiǎn)消退，市場(chǎng)對(duì)歐央行貨幣政策預(yù)期發(fā)生變化，推動(dòng)歐元大幅走強(qiáng)，一度導(dǎo)致美元指數(shù)明顯承壓。

華泰證券宏觀研究認(rèn)為，稅改短期內(nèi)會(huì)刺激美元指數(shù)反彈，但未來美元走勢(shì)大概率為前高后低。中金公司宏觀研究預(yù)測(cè)，2018年下半年美元指數(shù)將回落。

分析人士認(rèn)為，隨著“特朗普新政”進(jìn)入實(shí)施階段，未來可能仍不乏“預(yù)期差”，對(duì)美元未必都是利好；在全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)復(fù)蘇共振的態(tài)勢(shì)下，美元難以重演一枝獨(dú)秀的局面，未來美元上行空間未必很大。

人民幣單邊貶值難現(xiàn)

12月5日，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)設(shè)在6.6113元，較前值調(diào)低8個(gè)基點(diǎn)，為連續(xù)第7日調(diào)低。

分析人士認(rèn)為，美元若因稅改走強(qiáng)，疊加季節(jié)性購(gòu)匯需求等，難免會(huì)對(duì)人民幣匯率造成一定影響。不過，既然未來美元上行空間未必很大，人民幣匯率面臨的外部環(huán)境應(yīng)不會(huì)明顯變差。

還應(yīng)看到，人民幣匯率自身穩(wěn)定性也在增強(qiáng)。

首先，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)是構(gòu)成匯率穩(wěn)的根本條件。匯率波動(dòng)最終還是基本面相對(duì)變化的反映。今年以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，當(dāng)前融資需求不弱預(yù)示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性仍足，中美經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在方向上趨同，而去年面臨的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱、美國(guó)率先復(fù)蘇的環(huán)境。

其次，利差高構(gòu)筑安全邊際。今年以來海外債市收益率變化不大，目前10年期美債收益率在2.4%左右，與2016年末水平相當(dāng)。中國(guó)10年期國(guó)債收益率則從3.01%漲至3.9%左右，中美利差處在歷史高位，為人民幣匯率抵御外部擾動(dòng)提供了較寬的“護(hù)城河”。

再次，預(yù)期分化降低單邊波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。今年以來，隨著內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，資本流動(dòng)趨于平衡，人民幣匯率對(duì)美元逆預(yù)期升值，打破了此前的單邊貶值預(yù)期。匯率預(yù)期分化，降低了人民幣單邊貶值或升值的風(fēng)險(xiǎn)，為匯率大致持穩(wěn)，展開雙向波動(dòng)創(chuàng)造條件。

最后，“逆周期因子”提供政策保障。今年二季度，人民幣中間價(jià)報(bào)價(jià)模型引入“逆周期因子”，有助于平抑人民幣匯率的非理性波動(dòng)，降低匯率單邊超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。

總之，今時(shí)不同往日，“稅改”難改外匯市場(chǎng)大趨勢(shì)。在同復(fù)蘇、共增長(zhǎng)的形勢(shì)下，美元難現(xiàn)大漲，人民幣亦難大跌。過去四季度人民幣單邊大幅貶值的一幕難重現(xiàn)，未來人民幣對(duì)美元料有貶有升，總體持穩(wěn)。（張勤峰）