蘇大維格并購標的成色存疑
寧德網(wǎng)
上海證券報消息 在爭分奪秒的并購浪潮中,倉促而激進的操控技法漸次顯露。上證報記者注意到,蘇大維格近期披露的并購案中,標的資產(chǎn)常州華日升反光材料股份有限公司(下稱“華日升”)從上游資產(chǎn)剝離,到公司分立,再到費用擠壓等環(huán)節(jié)進行了一攬子處理,令自身業(yè)績煥然一新。然而,種種財技無法掩飾其實際控制人大量占用資金的事實。細加推敲可以發(fā)現(xiàn),華日升2015年的業(yè)績增量源自費用壓減,資產(chǎn)成色需要打上一個問號。
“瘦身+洗澡”玄機
華日升為何要剝離非常重要的兩家原料公司?有投行人士分析,剝離上游業(yè)務可能是因為上游公司盈利能力偏弱,也不排除是為了更好地操控交易價格,便于調(diào)節(jié)母公司利潤。而與“瘦身”相比,華日升的分立策略則更加奇巧。
根據(jù)重組方案,蘇大維格擬以向建金投資、華日升投資、沿海基金、萬載率然發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式,購買其持有的華日升100%股權,交易價格6.94億元,其中現(xiàn)金對價占40%;同時,公司擬募集配套資金不超過6.88億元。華日升的主要產(chǎn)品是反光膜和發(fā)光膜,應用于公路標志標牌、廣告牌、指示牌、機動車車牌、機動車反光標示貼等領域。
華日升此前曾醞釀A股IPO。上證報記者獲得的一份由中藍連海設計研究院2012年6月出具的IPO環(huán)保核查報告顯示,華日升擬公開發(fā)行3350萬股A股,計劃募集資金2.8億元-3.6億元。
值得注意的是,當時華日升擁有3家全資子公司,即常州市聯(lián)明反光材料有限公司(簡稱“聯(lián)明反光”)、常州通明安全防護用品有限公司(簡稱“通明防護”)、常州華路明標牌有限公司(簡稱“華路明”),以及2家持股比例均為55%的控股子公司,即常州市展明紙塑復合材料有限公司(簡稱“展明紙塑”)、常州市寶麗膠粘劑有限公司(簡稱“寶麗膠”)。
再看蘇大維格的重組方案,上述3家全資子公司依舊在列,而展明紙塑和寶麗膠已與華日升脫鉤。據(jù)披露,2014年3月,華日升將展明紙塑51%、2%、2%的股份分別轉(zhuǎn)讓給了陸麗華、孫文魁和施丹寧,2014年9月,陸麗華又將所持股權全部轉(zhuǎn)讓給孫文魁,至此展明紙塑不再是華日升關聯(lián)方;同年3月,華日升將手中所剩的寶麗膠全部51%股份轉(zhuǎn)讓給了陸麗華。陸麗華為華日升實際控制人之一,其父母陸亞建和金偉是共同的實際控制人。
被剝離的兩家控股子公司同時也是華日升的第一、第二大供應商。華日升自稱,膠水是反光膜生產(chǎn)制備過程中必備的原材料之一,其質(zhì)量在一定程度上影響反光膜的質(zhì)量。華日升通過多年的實踐和摸索,研制出了獨特的膠水配方,委托寶麗膠生產(chǎn)。“盡管市場上膠水的供應商較多,但出于上述考量及保密膠水配方的因素,華日升在未來一定時間內(nèi)仍將繼續(xù)與寶麗膠粘劑保持合作。”而展明紙塑的離型紙是反光膜的重要載體,“鑒于展明紙塑產(chǎn)品質(zhì)量一直以來十分穩(wěn)定,華日升出于對展明紙塑產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性和運輸費用的考量,故選擇向展明紙塑采購離型紙。”
令人費解的是,既然如此重要,華日升為何要剝離這兩家原料公司?公告對此并未給出解釋。有投行人士對上證報記者表示:“出于穩(wěn)定性的考慮,對主業(yè)有重要影響的上游業(yè)務,傾向于打包收購。”該人士分析,剝離上游業(yè)務可能是因為上游公司盈利能力偏弱,也不排除是為了更好地操控交易價格,便于調(diào)節(jié)母公司利潤。
與“瘦身”相比,華日升的分立策略更加奇巧。2015年11月6日,華日升召開臨時股東大會通過了關于分立的議案,分立存續(xù)后的華日升主營業(yè)務為反光材料及反光制品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售,分立后新設的建金科技主營業(yè)務為高效能照明研發(fā)生產(chǎn)及銷售。而蘇大維格停牌籌劃重組的日期是2015年11月16日。
華日升分立的玄妙之處在于債務轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)騰挪。實施分立后,反光材料業(yè)務的資產(chǎn)及相應負債由華日升承擔,剩余資產(chǎn)及負債由建金科技承擔。從披露信息看,建金科技承擔了約1.9億元的銀行債務,至于其分得哪些資產(chǎn)則無從知曉。草案披露,除建金科技已經(jīng)清償?shù)膫鶆胀猓渌A日升分立至建金科技的債務已經(jīng)獲得相關債權人的同意,華日升無需就該等債務承擔連帶責任。
如今看來,剝離資產(chǎn)及分立,應是華日升為資產(chǎn)證券化實施的組合拳。
盈利能力懸疑
上證報記者查詢發(fā)現(xiàn),華日升業(yè)績猛增的奧秘在于“三費”(銷售費用、管理費用、財務費用)控制:2015年“三費”合計為5696.79萬元,比2014年的7330.5萬元下降1633萬元,促成了利潤水平的抬升。華日升的實際盈利能力需要打上一個大大的問號。
分立后的華日升煥然一新,其中最搶眼的是2015年度合并報表凈利潤幾乎翻番,當年實現(xiàn)凈利潤3060萬元,而2014年該數(shù)字僅為1611萬元。與之形成鮮明對比的是,華日升2014年營業(yè)收入為32473萬元,2015年下滑為31413萬元。這意味著,在營業(yè)收入略降的情況下,華日升凈利潤卻出現(xiàn)激增。
華日升營收與利潤的背離,是由于毛利率大幅提升了嗎?從資料看,2015年和2014年,華日升主營業(yè)務成本變化不大,毛利率分別是29.84%和29.20%。上證報記者查詢發(fā)現(xiàn),華日升業(yè)績猛增的奧秘在于“三費”(銷售費用、管理費用、財務費用)控制:2015年“三費”合計為5696.79萬元,比2014年的7330.5萬元下降1633萬元,促成了利潤水平的抬升。
“三費”中變化最大的是財務費用。2015年、2014年,華日升財務費用分別為1492.1萬元和2567.8萬元,2015年同比減少了1075.7萬元,減幅為41.89%。在草案中,華日升稱主要原因是公司根據(jù)經(jīng)營需要相應減少短期借款,利息支出減少所致。但事實上,華日升2015年末的短期借款余額比上年并未明顯減少。因此,該問題引發(fā)了交易所的問詢。
在回復函中,華日升改口稱,財務費用下降是受到加權平均貸款利率和短期借款余額同時下降、關聯(lián)方占款日均余額上升及人民幣貶值等多重因素影響所致。
華日升另有一個核心問題也受到交易所的關注。報告期內(nèi),華日升存在大額資金被占用情形,2014年、2015年期末公司被實際控制人及其關聯(lián)方占用的非經(jīng)營性資金余額分別為25143.41萬元、8636.7萬元,其來自關聯(lián)方利息收入分別為916萬元、1134.05萬元。這些高達3.4億元的大股東占款,直到本次重組方案出爐前夕才清理并收回。“大股東占款顯示公司內(nèi)控制度存在較大問題,這種情況發(fā)生在一家擬IPO公司身上有點不可思議。”投行人士說。
在這種背景下,華日升的實際盈利能力需要打上一個大大的問號。
另一方面,享受3.4倍估值溢價的華日升,其業(yè)績承諾并不給力。華日升的補償模式為承諾凈利潤總額補償,即標的公司2016年、2017年、2018年實現(xiàn)的累積凈利潤額若低于承諾數(shù)17741.03萬元,交易對方只對差額部分進行補償。而華日升原股東本次獲得的現(xiàn)金對價(占交易總價的40%)為27767.20萬元,遠超承諾凈利潤總額,這意味著即便華日升業(yè)績下滑,原股東的補償兌付壓力也極小,而一旦過了承諾期,無論華日升業(yè)績?nèi)绾?,都將由投資者買單。
責任編輯:葉朝玉